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瀘州老窖:中報延續高增長 全年目標有保障

2019-08-30 08:08  中國酒業新聞  佳釀網  字號:【】【】【】  參與評論  閱讀:

公司中報延續高增,符合樂觀預期,主要系國窖、特曲60和老字號特曲亮眼增長,毛利率大幅提升是盈利高增基礎,管理費用率下降放大業績彈性。中報奠定全年增長基礎,國窖下半年有望再度提價,進一步保障全年目標達成,估值切換具備基礎。我們上調19-21年EPS預期至3.29、4.11和4.92元,給予20年25倍PE,上調一年目標價至103元,維持“強烈推薦-A”評級。

報告正文

19Q2延續高增,確認樂觀預期,報表質量較高。公司19H1收入80.13億元,歸母凈利潤27.50億,分別增長24.8%和39.8%,其中19Q2單季收入38.44億元,歸母凈利潤12.35億元,分別增長26.0%和36.0%,收入業績均延續高增長,符合市場樂觀預期。現金流指標優異,19Q2銷售回款39.94億元,增長54.2%,經營凈現金流11.46億元,恢復至應有水平。去年同期由于放寬票據政策,造成18Q2現金流指標較低,今年票據政策有所收緊,19H1末應收票據同比下降4.98億元至24.60億元,同時在提價預期下,經銷商部分提前打款,預收賬款提升2.98億元。

中高端產品亮眼增長,國窖占比提升至54%,毛利率大幅提升是盈利高增基礎。分產品看,19H1國窖收入43.13億元,高增30.5%,占比提升2.3pcts至54%,達12年之后新高,我們推測價格貢獻大于量增,在公司挺價策略下,國窖專營公司年初打款價提至780元,預計專營公司結算價格亦有小幅上調。中檔酒收入22.24億元,增長35.2%,主要系特曲60和老字號特曲高增長驅動,窖齡仍處于調整期,其中老字號特曲5月提價,中檔酒毛利率82.6%,大幅提升5.1pcts。低檔酒收入13.84億元,增長0.7%,頭曲換包裝提價對沖銷量下滑,同時外包灌裝消費稅代繳轉為公司自己繳納,相應成本降低,低檔酒毛利率大幅提升6.5pcts至38.8%。在中高端占比提升,及提價效應下,19H1毛利率提升4.8pcts至79.7%,這也將是公司盈利提升的驅動主線。

消費稅率及銷售費用率提升,管理費用率下降放大業績彈性。19Q2營業稅金及附加率14.2%,提升1.9pcts,預計主要系國窖結算價上調及低檔酒繳納影響。單季銷售費用率21.7%,大幅提升2.8pcts,短期受運輸和倉儲費賬期調整影響,從公司費用政策看,優化渠道費用投放,加大消費者品牌培育仍是調整方向。管理費用率4.9%,大幅下降2.1pcts,上半年管理費用絕對額小幅下降。毛利率大幅提升主要驅動,疊加管理費用率下降,放大Q2業績彈性。

國窖下半年有望再度提價,全年目標達成有保障。中長期仍有兩大核心問題須重視。中報高增長奠定了全年增長基礎,展望下半年,國窖削減中秋旺季30%配額,8月下旬已開始執行計劃外840元,在茅臺價格高企及五糧液站穩900元以上背景下,國窖再度提價已漸行漸近,挺價政策有效執行,進一步保障全年業績達成。但從中長期看,仍有兩方面問題須重視,一是老窖經歷本輪恢復期穩扎穩打,當前處于從“收復失地”到“開疆拓土”的轉變期,全國化布局突破更需戰略定力,和團隊執行效率,第二是五糧液改革自上而下變化,年內價格改善,短期雖打開國窖提升空間,長期看正面擠壓將會無可避免,在逐步彌補品牌力基礎上,我們建議仍須重視渠道利益均衡,平衡費用優化與市場建設的核心問題。

投資建議:上調全年盈利預測,上調一年目標價至103元,維持“強烈推薦-A”評級。中報高增長延續,下半年國窖提價噸價假設有望上調,保障全年目標達成,估值切換具備基礎。我們上調19-21年EPS預期至3.29、4.11和4.92元(前次3.13、3.90和4.69元),給予20年25倍PE,上調一年目標價至103元,維持“強烈推薦-A”評級。

風險提示:需求下行、競品批價回落、稅率提升.

    關鍵詞:白酒股 白酒板塊 瀘州老窖  來源:招商食品飲料  楊勇勝 歐陽予
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